От доткомов до SpaceX: почему этот цикл будет хуже предыдущих

В 2026 году на финансовых рынках сложилось состояние максимального самоуспокоения. Большинство участников — инвесторы, политики и значительная часть общества — уверены, что текущая ситуация устойчива, а риски либо находятся под контролем, либо сильно преувеличены. Именно это состояние исторически предшествовало самым тяжелым кризисам. Сегодня оно достигло своего пика.

Чтобы понять, почему текущий 25-летний цикл сверхмягкой денежно-кредитной политики, искусственного раздувания оценок и игнорирования фундаментальных рисков опаснее предыдущих, нужно последовательно разобрать, как работали механизмы недавних пузырей и почему уроки прошлого так и не были усвоены.

Доткомы: новая технология и дешевые деньги

В конце 1990-х годов Федеральная резервная система после азиатского кризиса и краха крупного хедж-фонда LTCM резко снизила процентные ставки. Появление и коммерциализация интернета дали идеальную историю для спекуляций: «новая экономика» якобы меняет все правила, и старые подходы к оценке компаний больше не работают.

Компании с минимальной выручкой и без прибыли получали огромные оценки. Классический пример — Cisco. В марте 2000 года ее капитализация превысила $500 млрд. Через два года после краха пузыря индекс Nasdaq потерял около 80%. Многие инвесторы, купившие акции на пике, так и не вернули вложенные средства даже через десятилетия.

Главный механизм был прост: низкие процентные ставки делали заемные деньги дешевыми, новая технологическая история создавала ощущение бесконечных возможностей, а массовая эйфория убирала любые сомнения. Когда история закончилась, рынок рухнул, и за этим последовали громкие скандалы с фальсификацией отчетности, например, печально известный Enron.

Кризис 2008 года: как ошибки повторились в большем масштабе

После краха доткомов ФРС снова ответила на проблемы экономики снижением ставок — на этот раз до самых низких уровней за полвека. Председатель ФРС Алан Гринспен активно продвигал ипотечные кредиты с плавающей ставкой. Банки резко ослабили требования к заемщикам и начали массово выдавать кредиты людям с низкими доходами и слабой кредитной историей.

Эти кредиты упаковывались в сложные финансовые продукты и продавались инвесторам по всему миру. Когда процентные ставки начали расти, миллионы заемщиков не смогли обслуживать долги. Банки, создававшие эти токсичные инструменты, понесли огромные убытки. Государство было вынуждено спасать крупнейшие финансовые институты по принципу «слишком большой, чтобы рухнуть».

Урок 2008 года оказался тем же: длительный период дешевых денег провоцирует поиск любой доходности, а слабое регулирование позволяет накапливать риски в теневой части системы. После кризиса убытки в конечном итоге легли на обычных граждан и будущие поколения.

Посткризисный период и программы поддержки экономики

После 2008 года центробанки перешли к политике масштабного вливания денег в экономику. Дешевые деньги стали постоянным фоном на протяжении многих лет. Пандемия 2020 года привела к новому, еще более крупному раунду таких мер. Деньги активно поступали на финансовые рынки, усиливая концентрацию капитала в крупнейших компаниях.

В этот период у участников рынка сформировалась устойчивая привычка: любые серьезные проблемы решаются дополнительными вливаниями ликвидности. Рынки привыкли к низкой волатильности и постоянному росту. Именно в эти годы закладывалась основа для следующего, еще более крупного пузыря.

ИИ-пузырь 2023–2026 годов как кульминация цикла

Текущий цикл соединил все предыдущие механизмы и добавил новые. Искусственный интеллект стал самой убедительной историей за последние десятилетия. В развитие инфраструктуры были вложены триллионы долларов. Частные компании годами искусственно занижали стоимость своих продуктов для клиентов, чтобы демонстрировать быстрый рост.

Отдельно стоит отметить механизм кругового финансирования, который активно использовался в последние годы. Крупные игроки вкладывали деньги в стартапы и инфраструктуру, которые, в свою очередь, покупали продукты и услуги у связанных компаний. Это создавало иллюзию быстрого роста и огромного спроса. Особую роль здесь сыграл Сэм Альтман и ряд других техномагнатов, которые агрессивно продвигали нарратив об ИИ как о спасительном решении всех проблем, одновременно выстраивая схемы взаимного финансирования.

Когда же началось раскрытие реальных цифр (в том числе в процессе подготовки к размещению акций), выяснилось, что отдача от большинства корпоративных проектов в сфере ИИ либо отсутствует, либо крайне низкая. Крупные компании начали ограничивать использование ИИ-инструментов, поскольку расходы на вычисления стали выходить из-под контроля.

Особенно показателен механизм, который можно назвать ловушкой коммодитизации искусственного интеллекта. Полупроводники и компании, производящие чипы, все сильнее доминируют внутри технологического сектора, в то время как остальная часть технологий сжимается. ИИ быстро превращается в обычный товар. Сначала компании получают экономию за счет сокращения сотрудников — это дает временный рост маржи. Но потом они начинают терять выручку, потому что барьеры входа стираются. Технологии дешевеют, а алгоритмы становятся доступны всем конкурентам одновременно. В результате компании теряют уникальные преимущества и начинают конкурировать по цене, разрушая собственную выручку.

Яркий пример такой игры с нулевой суммой — недавняя ситуация с отчетом Micron. Акции производителя чипов памяти резко выросли после публикации сильных результатов. Однако уже на следующий день капитализация Apple заметно снизилась после анонсов о повышении цен на продукцию. По сути, выигрыш одной компании в цепочке оказался проигрышем для другой, а в конечном счете — ударом по обычным потребителям.

SpaceX стала символом финальной стадии этого цикла. Крупнейшее размещение акций в истории прошло на оценке около $1,8 трлн, хотя компания до сих пор остается убыточной. Спрос значительно превысил объем предложения. Инвесторы активно продавали другие технологические бумаги, чтобы освободить деньги для участия.

Параллельно война с Ираном привела к росту цен на энергоносители. Инфляция в США остается устойчивой. По данным мая 2026 года, индекс цен расходов на личное потребление (Core PCE — ключевой показатель инфляции, за которым внимательно следит ФРС) вырос на 3,4% за год — максимум с октября 2023 года. Шестимесячный темп превысил 4%. Реальная экономика уже ощущает давление через рост издержек и осторожность потребителей.

Роль Трампа, идиократия и K-образная экономика

Значительную роль в достижении текущего состояния максимального самоуспокоения сыграла политика последних лет. Политизация Федеральной резервной системы, давление на регулятора, серия решений, подрывающих доверие к институтам, и элементы открытой коррупции создали среду, в которой рынки перестали адекватно оценивать риски. Параллели с поздней Римской империей здесь очевидны: концентрация власти, ослабление институтов, рост зрелищности политики и игнорирование долгосрочных последствий. Как я уже писал в статье «Навигация в экономической турбулентности: уроки истории и современные вызовы», такие периоды всегда заканчиваются резким пересмотром реалий.

Особенно ярко это проявляется в K-образной экономике. Пока фондовый рынок США демонстрирует высокие значения капитализации, индекс потребительских настроений Мичиганского университета находится на исторически низких уровнях. Выигрывает только небольшая прослойка богатых, чьи активы растут. Для большинства населения реальные доходы стагнируют или снижаются, издержки растут, а уверенность в будущем падает. Это классическое разделение, при котором верхняя часть буквы «K» (финансы и технологии) продолжает расти, а нижняя (реальная экономика и потребление) — стагнирует или падает (University of Michigan Consumer Sentiment Index и FRED).

График наглядно иллюстрирует феномен K-образной экономики: пока технологический сектор и фондовый рынок продолжают расти, индекс потребительских настроений населения находится на многолетних минимумах. Это показывает глубокое расхождение между финансовым рынком и реальной экономикой.

График показывает еще одно проявление K-образной экономики — рост корпоративных прибылей на фоне стагнации реальных располагаемых доходов населения.

Другие системные риски

Кроме самого пузыря в сфере искусственного интеллекта, накопились и другие угрозы. Особо стоит выделить сектор теневого банкинга. Объем кредитов, выданных небанковскими финансовыми институтами в США, уже превышает $2 трлн. Отдельные фонды частного кредита уже неоднократно ограничивали возможность вывода средств для инвесторов. Эта часть системы остается слабо регулируемой и при этом сильно связанной с традиционными рынками.

Особую тревогу вызывает роль теневого банкинга в финансировании технологического и софтверного сектора. Крупные фонды частного кредита, такие как Blue Owl, активно кредитовали компании ИИ-сектора и софтверные стартапы под залог будущих доходов, которые во многом оказались иллюзорными. Когда в 2026 году начали проявляться первые признаки разочарования в отдаче от ИИ, Blue Owl и подобные структуры столкнулись с массовыми запросами на вывод средств (redemption requests). В результате фонды были вынуждены вводить ограничения на вывод капитала — признак надвигающегося стресса в теневой банковской системе.

Это создает дополнительный системный риск: если резко упадут оценки технологических компаний, проблемы в частном кредитовании могут быстро перейти в традиционные банки через сложные цепочки финансирования.

Состояние самоуспокоения как главная опасность

Все перечисленные факторы существуют уже давно. Однако рынки, политики и значительная часть общества находятся в состоянии максимального самоуспокоения. Именно это состояние исторически предшествовало самым глубоким кризисам.

Вина здесь распределена между несколькими сторонами: денежными властями, которые десятилетиями проводили сверхмягкую политику, политиками, которые сознательно ослабляли институты и оказывали давление на регуляторов, финансовым сектором, который искал доходность любой ценой, и медиа, которые поддерживали доминирующий нарратив.

Что это значит для России

Для России текущая ситуация несёт как риски, так и серьезные возможности. Действия Москвы последних лет — последовательное снижение зависимости от доллара, развитие альтернативных расчётных систем, укрепление связей в рамках БРИКС и ускорение импортозамещения — приобретают глубокий стратегический смысл. В условиях кризиса доверия к доллару и западным финансовым институтам эти шаги позволяют России занимать более выгодные долгосрочные позиции (Белов А. «Переоценка официальных резервов. Международный опыт»).

Новый кризис на Западе может быть использован для ускорения технологического суверенитета, привлечения капитала и специалистов, а также для укрепления роли России как одного из центров новой многополярной финансовой архитектуры. Главное — не повторить ошибок прошлых циклов и сохранить трезвую оценку происходящего.

История показывает: периоды максимального самоуспокоения всегда заканчиваются. Вопрос лишь в том, насколько болезненным будет выход из текущего состояния и кто сумеет извлечь из него долгосрочные преимущества.

Статья была написана незадолго до публикации годового экономического отчета Банка международных расчетов (BIS) 29 июня 2026 года.

Главный «банк центральных банков» предупреждает, что сочетание высокого госдолга, бума инвестиций в ИИ и зависимости от небанковских финансовых институтов делает рынки крайне хрупкими. Все это произошло на фоне долгого периода дешевых денег и мягкой политики центробанков.