29%的企业陷入亏损:企业总亏损达7.5万亿卢布

为何亏损增速快于经济放缓速度

俄罗斯企业总亏损从2023年的4万亿卢布增至2025年的7.5万亿卢布,反映出系统性利润率下降:成本增长快于营收,而提价能力又受到需求制约。信贷紧缩带来额外压力:2025年第一季度,实体经济信贷规模缩减约6800亿卢布,11月面向法人和个体工商户的贷款发放量较上月骤降近29%。年初几个月,企业信贷组合增幅仅约1%,实际上意味着陷入停滞。融资渠道受限使企业无法扩大规模、通过规模效应降低成本,进一步加剧盈利压力。

制造业成为最脆弱的领域。2025年工业生产增速较2024年明显放缓,与此同时企业面临主要支出项目同步上涨。高昂的信贷成本挤压利润,物流和进口零部件价格上涨,还出现了劳动力短缺。据俄罗斯联邦统计局数据,2025年名义工资增长超过12%。为了招聘和留住员工,企业不得不参与薪资竞赛并提高人工成本。这意味着部分利润转化为人员支出增长,进一步降低了盈利能力。结果连大型企业也出现亏损,包括卡玛斯、T Plus和远东海运公司。这些都是需要大量资金的业务:工厂、设备、车厢、船舶、维修、燃料、基础设施——一切都价格高昂且需要持续投入。即使需求下降,这些支出也无法快速削减。而当信贷昂贵、营收下滑时,利润很快就会转为亏损。

在采掘业,能源出口是主要收入来源。2025年石油和石油产品供应量下降数个百分点,俄罗斯总出口同比下降约3.7%。价格方面遭受额外打击:2025年全年布伦特原油平均维持在每桶68-72美元,年底跌至62-64美元,较上年低约15%。俄罗斯乌拉尔原油相对布伦特的折价扩大:2025年底折价达到每桶20-25美元,据Argus数据,个别时期乌拉尔原油在出口港口的价格跌至每桶36-40美元。这进一步削减了俄罗斯石油公司的外汇收入。

与此同时,2025年卢布兑美元大幅升值:汇率从2025年1月1日的约113.7卢布降至2026年1月1日的约79.0卢布(全年升值近30%)。这意味着以美元计价的出口在货币兑换时带来的卢布收入大幅减少。所有这些因素叠加:供应量缩减、价格低迷和卢布走强,削减了采掘企业的卢布营收,并在制裁压力下加重了其成本负担。

贸易行业面临另一个问题——消费需求疲软。2025年通胀率持续高于央行目标水平(4%),年化超过7-8%。与此同时,高信贷利率刺激居民转向储蓄:存款收益率超过年化15%。这导致零售商品流转放缓,贸易利润率下降,尤其是依赖信贷需求和进口的细分市场。

谁仍保持盈利

约4.5万家机构实现了33万亿卢布的利润。最具韧性的是:

• 银行业,例如俄罗斯储蓄银行——按俄罗斯会计准则计算的利润为1.69万亿卢布;
• 有色金属冶炼业,例如诺里尔斯克镍业公司——利润增长15%;
• 获得国防订单和政府支持的企业(联合飞机制造公司利润恢复)。

表现出韧性的要么是受益于高利率的金融机构,要么是获得直接财政支持或占据高附加值出口细分市场的企业。

宏观经济框架:从过热到放缓

2025年,俄罗斯经济从加速增长转入降温阶段,这直接冲击了企业的财务业绩。2024年俄罗斯GDP增长4.3%,而据俄罗斯联邦统计局数据,2025年增速放缓至约1.0%。

关键因素是借贷资本成本急剧上升。从2024年10月到2025年6月,俄罗斯央行将基准利率维持在21%的创纪录水平。然而,即使在降至16%之后,企业贷款成本仍保持在两位数。

据俄罗斯央行数据,2025年非金融机构贷款的加权平均利率超过17-18%。对于资本密集型行业而言,这意味着财务成本上升到使企业盈利能力变得不稳定、投资计划在经济上不再合理的水平。

在此背景下,债务负担已成为系统性问题。截至2025年底,企业信贷规模已超过80万亿卢布。在这种情况下,即便债务平均服务成本仅上升几个百分点,也会导致数千亿卢布的额外支出,企业不得不通过削减投资和开支来弥补,或者陷入亏损。

财政效应:地方政府面临的隐性威胁

企业所得税是地方财政收入的关键来源之一。2024年,该税种收入约达8万亿卢布,但财政部当时就已指出,由于企业利润下降和亏损企业占比上升,税收增长动能正在减弱。从2025年起,所得税税率从20%提高至25%,但这并未解决税基萎缩的问题。根据联邦税务局数据,2025年企业所得税占合并预算收入的20.5%,约为1919亿卢布。

这加剧了地区间分化:以资源型产业或大型企业为主的地区,对企业盈利能力下降尤为敏感。

在财政刺激和国防订单推动下过热的经济,已进入适应高利率和制裁限制的调整阶段。

如果利率继续下降,内需得以恢复,2025年将成为企业亏损的峰值年份。否则,企业将面临漫长的财务"整顿"期,届时只有规模最大或最具灵活性的企业才能生存下来。